事件:公司公告19年中报,实现营收36.56亿元(YOY-0.29%),归母净利10.20亿元(YOY+30.5%),归母扣非净利9.73亿元(YOY+37.67%),净经营性现金流1.67亿元(YOY+169.34%)。
   
点评:
   
1、19H1业绩略超预告上限,手游业务贡献主要增量。①19H1公司实现营收36.56亿元(YOY-0.29%),若剔除院线业务影响(公司于18年剥离院线业务),19H1公司游戏及影视业务收入同比增12.44%。且公司《完美世界》手游(19年3月上线)、《云梦四时歌》(19年5月上线)两款新游授权腾讯独家发行、表现优秀且收入确认为净额法,利润增速高于收入增速。②19Q1/19Q2公司分别实现营收20.42/16.15亿元(同比增速分别为13%/-13%),归母扣非净利4.63/5.1亿元(同比增速分别为57%/24%)。③19H1公司整体毛利率68.58%、净利率27.69%、期间费用率39.92%,其中:销售费率9.42%(下降主要源于19H1上线新游由第三方发行、公司投入市场宣传费明显减少),管理费率8.59%,研发费率19.48%(研发费用7.12亿元),财务费率2.43%。④19H1期末公司应收账款27.04亿元(较18年底增加7.4亿元、主要为新游流水增加、应收款相应增加),存货23.08亿元(较18年底增加1.66亿元、变动较小),其他流动负债11.04亿元(即递延收入,较18年底增加1.73亿元、主要为《DOTA2》《CS:GO》等表现较好)。⑤核心子公司:19H1完美游戏实现净利9.25亿元(YOY+33.29%)、净利率32%,完美影视实现净利1.87亿元(YOY+8.73%)、净利率27%。
   
2、19年以来多款新游表现超预期、后续产品储备丰富;电视剧业务上半年平稳过渡、下半年等待剧集确认。手游19H1收入16.89亿元(YOY+39%)、占比46%、毛利率79%:老产品方面,《诛仙手游》表现较稳(19年以来iOS畅销最高第19);新产品方面,19年陆续推出《完美世界》手游(腾讯独代/3月上线/位居iOS畅销第1长达20余日)、《云梦四时歌》(腾讯独代/5月上线/iOS畅销最高第6)、《神雕侠侣2》(7月上线/iOS畅销最高第6)数款自研新游,表现超预期。
   
3、展望未来,公司将持续加大新游戏研发、细分类型/海外市场/新兴技术等领域布局。手游储备包括《我的起源》、《梦间集天鹅座》、《新神魔大陆》、《新笑傲江湖》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》等,涵盖MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌等类型,涉及未来科幻、二次元、古代神话、西方魔幻、东方仙侠等题材,融合开放世界、沙盒等元素;积极探索如AR、VR、人工智能、云计算等前沿技术在游戏中的应用,进一步发挥公司在端游、主机游戏等大屏游戏的研发经验优势。
   
4、盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021年归母净利分别为20.8/23.4/25.9亿元,对应PE分别为16/14/13X,维持“推荐”评级。
   
风险提示:游戏及影视行业政策风险,竞争程度加剧,老产品生命周期不及预期,新产品上线进度及市场表现不及预期,用户获取成本及IP价格进一步上涨,核心人才流失,玩家偏好改变,新技术变革不及预期,公司治理/商誉/解禁减持风险,市场风格切换等。