一、事件概述
   
2019H1完美世界实现营收36.6亿元(YOY-0.3%),归母净利润10.2亿元(YOY+30.5%),19H1业绩预告预计归母净利润同比增长22.8%-27.9%,略超市场预期。公司19H1扣非归母净利润为9.7亿元(YOY+37.7%),EPS为0.79元(YOY+33.9%),ROE为11.4%,比上期增加1.97%。非经常性损益为0.47亿元,主要为政府补助0.46亿元。
   
二、分析与判断
   
业绩略超市场预期,第三方代理发行运营模式降低营运成本
   
2019H1,完美世界实现营收36.6亿元,同比下降-0.3%,营业成本11.5亿元,同比下降-22.5%,主要是因为2018年转让院线业务,院线业务收入于2018年8月起不再纳入合并范围,剔除院线业务影响后,本期游戏及影视业务收入实际较上年同比增长12.4%。同时公司2019H1推出的《完美世界》手游、《云梦四时歌》授权腾讯第三方代理发行及运营,相比自主运营及联合运营模式下根据游戏玩家充值总额确认收入、渠道分成确认成本的方法,授权运营模式下的收入及成本金额都较低,但是投入的市场宣传费用也会大幅减少,19H1销售费用为3.5亿元,同比下降22.8%,营业成本和销售费用的下降保证了公司在总营收略微下滑的情况下,归母净利润还能同比增长31%
   
《完美世界》手游优异表现支撑整体业绩,近期上线的《神雕侠侣2》、《我的起源》以及《梦间集天鹅座》有望继续增厚利润
   
1)公司19H1游戏业务收入28.8亿元,同比增长8.1%,营收占比为78.7%,较上期提升6.1%,毛利率为73.4%,比上期提升6%。其中PC端网络游戏营收9.8亿元,同比下滑15%,占总营收26.9%,毛利率为68.3%,比上期下滑7.4%;移动网络游戏营收16.9亿元,同比增长39.4%,占总营收46.2%,毛利率为78.7%,比上期提升17.3%,主要因为新游使用第三方代理发行模式;主机游戏营收1.8亿元,同比下滑33%,占总营收4.9%,毛利率为58.6%,比上期下滑3.2%;游戏其他业务营收0.16亿元,同比增长66.8%,占总营收0.43%,毛利率为17.4%,比上期下滑26.3%。2)2019H1公司推出的《完美世界》手游、《云梦四时歌》为公司带来良好的收益,7月26日上线的《神雕侠侣2》,表现优异,在iOS游戏畅销榜排名在6-12名。8月预计上线的《我的起源》是市场第一个沙盒+MMO手游,无论是腾讯和完美内部都高度重视,10月10预计上线二次元养成经营类游戏《梦间集天鹅座》(《梦间集》续作),同时《龙族幻想》(完美拥有开放商祖龙19%的股份,权益法)7月17日上线后表现稳定,在iOS游戏畅销榜排名维持在2-11名,近期上线的4款新游戏有望继续增厚利润。2019年8月15日-25日,公司将协助Valve公司在上海举办《DOTA2》2019年国际邀请赛(Ti9),这是Ti系列赛事首次在中国以及亚洲举办,Ti9举办有望进一步催化公司股价。
   
深耕影视剧内容制作,拓展网络影视剧布局,推动多元化发展
   
1)2018年公司影视业务营业收入7.8亿元,同比下降22.4%,营收占比为21.3%,毛利率为50.9%,比上期增长11.9%,剔除院线业务影响后,影视业务同比增长32.3%。2)19H1,公司出品的《小女花不弃》、《青春斗》、《趁我们还年轻》、《筑梦情缘》、《神犬小七》第三季、《七月与安生》等精品电视剧、网剧相继播出,赢得了良好的收益及市场口碑。电影方面,公司将继续立足自身制作优势,引入国内外优质资源,合作打造具有国际水准的中国本土电影,公司与美国环球影业(UniversalPictures)的片单投资及战略合作按计划有序推进,公司将继续在网络大电影领域的布局,进一步推动公司电影业务的多元化发展。
   
精品内容制作能力,多维度产品战略布局,积极布局“全球制作、全球发行、全球伙伴”的国际化战略
   
随着版号审批进入常态化,更规范的游戏监管环境对于大型游戏厂商受益,今年无论是游戏版号的获取还是研发团队的招聘,公司都较为顺利。公司具有深厚研发实力且研发团队日益国际化,同时大量优质的IP储备为IP价值的多元化提供了内容支持,能够保障游戏精品产出的持续性和丰富性。目前公司有《新神魔大陆》、《新笑傲江湖》、《梦幻新诛仙》、《战神遗迹》、《幻塔》等数款移动游戏正在研发过程中,目前公司游戏矩阵涵盖MMORPG、回合制、ARPG、SLG、Roguelike、卡牌等多种类型,涉及未来科幻、二次元、古代神话、西方魔幻、东方仙侠等多种题材,融合了开放世界、沙盒等全新元素,多维度产品战略布局。同时,公司加速手游业务出海步伐,积极布局“全球制作、全球发行、全球伙伴”的国际化战略,游戏业务深耕海外市场,不断扩张、延伸在海外市场的业务布局,19H2国内游戏口碑业绩均优异的《完美世界》、《龙族幻想》有望出海进一步使公司受益。
   
三、投资建议
   
我们看好拥有精品内容制作能力公司的未来发展,新游戏上线有望带来的业绩增长,预计公司2019-2021年能够实现每股收益1.96、2.13、2.34元,对应PE分别为12X、11X、10X。公司目前PE(TTM)为17X,目前PE(TTM)处于近3年1%历史分位数,安全边际较高,维持“推荐”评级。
   
四、风险提示1、新游未如期上线;2、现有产品流水下降过快;3、新游戏流水不及预期。